Analisti e Rating – Informazioni Utili

L’investimento azionario sta assumendo sempre di più caratteristiche professionali. Sempre maggiore è il ricorso sia da parte degli investitori istituzionali sia da parte degli investitori privati a ricerche, analisi, commenti, stampa specialistica e a tutto ciò che può favorire un’oculata e responsabile scelta d’investimento. La fase d’analisi dei mercati e dei singoli titoli sta diventando così sempre più importante e fondamentale a scapito di quella della materiale realizzazione dell’operazione che si sta marginalizzando con il passaggio dal sistema alle grida alla contrattazione telematica.

La soddisfazione della necessità di conoscenza da parte degli investitori, avviene soprattutto attraverso l’attività di ricerca e di analisi che le investment bank, gli istituti di credito e le Sim realizzano all’interno del proprio ufficio studi. Ufficio studi, il cui ruolo è talmente cresciuto nel corso degli anni da diventare uno dei cardini della banca e uno degli aspetti più apprezzati di un intermediario professionale. In effetti, l’attività di ricerca e di analisi realizzata da una struttura di ricerca riveste attualmente più finalità: è utilizzata dall’unità di trading di proprietà per ottimizzare le proprie scelte d’investimento, dai venditori per informare i propri clienti istituzionali al fine di sviluppare la relazione, fino ad arrivare agli addetti ai servizi titoli delle filiali delle banche collegate che utilizzano il materiale prodotto dall’ufficio studi per informare la clientela privata. Tre sono le grandi direttrici dell’analisi e dell’attività di ricerca: la ricerca macroeconomica, quella fondamentale e, infine, l’analisi tecnica.

Analisi tecnica

l’analisi tecnica come disciplina nasce negli Stati Uniti a inizio secolo e può a buon diritto considerarsi l’antitesi dell’analisi fondamentale. In effetti, mentre l’analisi fondamentale fa continuo e irrinunciabile riferimento al bilancio aziendale, l’analisi tecnica prescinde totalmente da questo e fa riferimento unicamente al prezzo del titolo e ne studia l’andamento per poter fare previsioni attendibili. Secondo l’analisi tecnica, infatti, solamente lo studio attento e preciso dell’andamento del prezzo di un titolo riassumibile nel grafico che se ne ricava può dare indicazioni sul futuro andamento del titolo stesso. Quindi, sostanzialmente per capire se un titolo ha tendenza rialzista o ribassista occorre studiarne il grafico. Per capire fino a dove può spingersi un titolo che ha una tendenza rialzista occorre tracciare e studiare le linee di resistenza; mentre per capire fino a che punto può scendere un titolo che ha una tendenza ribassista occorre tracciare e studiare a fondo le linee di supporto. Le tecniche dell’analisi tecnica sono, comunque, molteplici: si va dallo studio delle medie mobili alla teoria di Gann, il cui principale postulato prevede la vendita di un titolo se viene realizzato un massimo nel giorno di ‘set up’ o l’acquisto dello stesso titolo se nel giorno di ‘set up’ viene realizzato un minimo, dalla ‘Candle stick analysis’ alla teoria dei numeri di Fibonacci fino ad arrivare alla teoria delle onde di Elliott. Il punto di arrivo dell’analisi tecnica è la progettazione e l’utilizzazione di programmi di trading (i famosi ‘trading systems’) che permettono di fare trading utilizzando tutte le informazioni e gli indicatori tipici dell’analisi tecnica (supporti, resistenze, oscillatori, etc…). L’utilizzo di un trading system nell’attività di trading presuppone un forte e disciplinato utilizzo dell’analisi tecnica. In effetti, se è vero che l’utilizzo del trading system ha come vantaggio la semplicità nel prendere la decisione in quanto è ben noto il livello a cui scatta un determinato comportamento operativo, nella realtà le cose non sono così semplici: spesso, infatti, la propria interpretazione del mercato tende a prevalere sulle indicazioni fornite dal sistema di trading. In questo modo, ritardando decisioni o non eseguendo gli input forniti dal sistema di trading spesso al posto di utili e profitti si generano perdite. L’analisi tecnica ha fatto registrare recentemente un vero e proprio boom di interesse. Tutti gli operatori, anche i più scettici, danno ormai un’occhiata ai grafici dei titoli prima di operare. Supporti e resistenze sono parole entrate nel vocabolario del trader: sono sempre più numerosi coloro che acquistano in prossimità dei supporti per poi vendere sulle resistenze. Gann e le onde di Elliott stanno facendo sempre più proseliti nonostante l’apparente difficoltà delle loro teorie. Si moltiplicano i ‘trading systems’ disponibili sul mercato che permettono di tredare praticamente in modo automatico, eseguendo cioè i segnali che il trading system stesso dà in certe fasi di mercato.

Analisi macroeconomica

Il primo livello di analisi che deve compiere chi decide di fare un investimento in qualunque settore (dall’immobiliare all’azionario) è quello di tipo macroeconomico. In buona sostanza, si tratta di comprendere come sta andando l’economia in generale e di tenere sotto stretta osservazione le variabili che influenzano maggiormente il ciclo economico: crescita economica, inflazione, disoccupazione, deficit pubblico e bilancia commerciale. Questi dati in Italia sono pubblicati a cura dell’Istat e vengono rilasciati soprattutto su base mensile e trimestrale. In realtà, gli analisti guardano soprattutto all’insieme dei dati macroeconomici americani, le cosiddette Us figures che danno il polso della situazione economica americana. I più importanti sono: il dato sui prezzi al consumo (CPI), il dato sui prezzi di produzione (PPI), il dato sul deficit della bilancia commerciale (Trade Gap), il dato sui permessi di costruzione di nuove abitazioni (Housing starts), il dato sulle richieste dei sussidi di disoccupazione (Jobless claims), il dato sulla disoccupazione (Unemployment rate). Per comprendere a fondo l’importanza di questi dati , basti pensare al fatto che la stessa Federal Reserve, cioè la Banca centrale americana, fa costante attività di monitoraggio e analizza con estrema puntigliosità la loro composizione al fine di ottimizzare le proprie scelte in materia di tassi d’interesse. A testimonianza, poi, della forte influenza che i dati macroeconomici rivestono per l’andamento dei mercati azionari americani, si è fortemente radicata negli Stati Uniti la tendenza a prevederne il valore prima della loro pubblicazione. In pratica, gli analisti in base a propri modelli di valutazione e di analisi previsionale forniscono delle stime (forecast)1 il più possibile accurate, stime che vengono, poi, riassunte in un dato complessivo che va sotto il nome di ‘consensus’2 di mercato. Al momento della pubblicazione del dato, la reazione degli indici azionari americani non dipende tanto dal valore del dato in termini assoluti quanto dallo scostamento di questo dal consensus di mercato: quanto più lo scostamento è ampio tanto maggiore sarà la volatilità degli indici e viceversa. Infine, considerando l’influenza esercitata dall’economia statunitense su quella mondiale, i dati macroeconomici americani hanno un impatto determinante anche sulle performance dei mercati obbligazionari e azionari mondiali. Per esemplificare, un aumento forte e strutturale dell’inflazione americana (CPI) potrebbe portare non solo a un aumento dei tassi d’interesse da parte della Federal Reserve ma anche a un ‘sentiment’ negativo sui mercati mondiali che si concretizzerebbe in un assai probabile aumento dei rendimenti mondiali e in una fase estremamente negativa per i mercati azionari.

Il monitoraggio, quasi maniacale, che gli americani fanno sulle condizioni della propria economia tramite la pubblicazione e l’analisi delle ‘figures’ non è riscontrabile in Italia e negli altri paesi europei. Nel nostro paese ancora oggi l’unico dato macroeconomico che riveste una certa valenza è il dato sull’inflazione. Ciò è dovuto probabilmente a un retaggio storico, quando cioè l’inflazione in Italia era ancora a due cifre. Per quanto concerne gli altri dati macroeconomici, quello che manca è la sensibilità interpretativa e la capacità e il desiderio di analizzarlo per finalità previsionali. In verità, questo atteggiamento sta un po’ cambiando soprattutto in relazione ai dati macroeconomici tedeschi (Ifo: indice di fiducia degli imprenditori tedeschi) che stanno ritagliandosi uno spazio sempre più importante.

Una volta che l’investitore ha ben chiaro il contesto macroeconomico, può passare con maggiore tranquillità all’individuazione del settore e, poi, della società su cui investire. Dall’analisi macroeconomica si passa così all’analisi fondamentale che è finalizzata tramite la produzione di ricerche, di reports sui settori e sulle singole realtà societarie a identificare un valore borsistico corretto che rifletta, per l’appunto, i cosiddetti fondamentali di un’azienda. Lo scopo dell’analisi fondamentale è di verificare se vi sia corrispondenza tra i dati di bilancio e di mercato di una società e la sua capitalizzazione di borsa.

Per valutare se questo rapporto è corretto, vengono impiegati o dei multipli indicatori semplici, o viene realizzata una vera e propria analisi delle prospettive di una società per determinarne un prezzo congruo. Il più diffuso tra i multipli è il Price/Earning (P/E) che esprime il rapporto tra il prezzo dell’azione e il suo utile. In pratica, il mercato attribuisce a ogni azione un valore che costituisce un multiplo degli utili prodotti. Un limite dell’indicatore Price/Earning è che i due elementi che lo compongono (prezzo e utile per azione) hanno uno sfasamento dal punto di vista temporale: il prezzo è quello di listino mentre l’utile è relativo ai risultati conseguiti dall’azienda nell’esercizio precedente. Per correggere questa anomalia, gli analisti accanto al P/E storico calcolano anche un P/E virtuale che tiene cioè conto degli utili attesi. Altri indicatori utilizzati dagli analisti fondamentali sono il rapporto tra prezzo del titolo e il ROE (dall’anglosassone ‘return on equity’ che tradotto significa ritorno sul capitale azionario) e il P/CF (ovvero rapporto tra prezzo e ‘cash flow’ che rappresenta i flussi di cassa futuri). Mentre il P/ROE è un indicatore che tiene conto della redditività dell’azienda, il P/CF misura la capacità dell’azienda di produrre flussi di cassa e, quindi, di crescere.

Nei casi più complessi, la metodologia di valutazione e l’indicatore utilizzato dagli analisti viene riassunto dal ‘report’, cioè da quel documento che sintetizza giorni e a volte settimane di attività di ricerca compiuta dall’analista sia presso l’Ufficio Studi sulla base dei dati disponibili come presso la sede della/e società analizzata/e. La consuetudine di recarsi in visita alla società analizzata fa parte più dell’esperienza e dell’approccio anglosassone che di quello italiano. In effetti, per gli analisti anglosassoni la conoscenza diretta del management aziendale, il recarsi almeno un paio di volte l’anno in visita agli stabilimenti produttivi della società e le interviste sul campo sono elementi fondamentali al fine di una corretta compilazione del report aziendale. Il report diventa una dettagliata cronistoria della società analizzata e un tentativo di interpretarne lo sviluppo futuro. Il report cerca soprattutto di individuare i punti di forza e di debolezza della società sia in termini assoluti sia in termini relativi paragonandola ai concorrenti appartenenti allo stesso settore merceologico. Il report si conclude spesso con una pagina dove sono riassunti gli elementi salienti dell’analisi e dove l’analista prende posizione sulla società tramite l’enucleazione di un giudizio o valutazione (rating) e di un prezzo obiettivo (target price).

Rating
La classificazione delle aziende. I termini di valutazione a disposizione dell’analista sono molteplici (vedi Tavola 6.4 in fondo alla pagina) e spesso alcuni non risultano di chiara comprensione. In ogni caso, i rating più utilizzati sono sei: strong buy (comprare assolutamente), buy (comprare), accumulate (aumentare la posizione), hold (mantenere), reduce (ridurre la posizione) e sell (vendere). Negli Stati Uniti esistono agenzie e società specializzate (le più note sono Zacks, Thomson Financial, Ibes International, Nelson Information e First Call) nella raccolta dei ratings pubblicati dagli analisti sulle singole società e nel monitoraggio delle stime degli utili aziendali. Tutto sembra essere abbastanza trasparente e ispirato a criteri di massima correttezza, ma le trappole sono dietro l’angolo. Qui di seguito riportiamo alcune precauzioni da adottare nel campo dell’analisi fondamentale. La prima consiste nel diffidare di report che si concludono con rating non ben definiti (a esempio con il termine ‘weak buy’) o comunque non chiari (come a esempio con ‘speculative hold’) in quanto spesso dietro tali valutazioni si nascondono giudizi negativi che però gli analisti non ritengono opportuno rendere noti.

Ricordiamoci che, se è pur vero che tra i vari dipartimenti di una investment bank o di una sim esistono i famosi ‘muri cinesi’ (chinese walls)3, che dovrebbero garantire la necessaria incomunicabilità tra chi compie ricerche asettiche e chi fa affari, è nei fatti abbastanza raro che un analista dia un giudizio negativo su di una società quando questa organizza un prestito o un’altra operazione strategica con il dipartimento di finanza aziendale della stessa banca.

La seconda precauzione consiste nel verificare qual era il rating che in precedenza l’analista aveva assegnato a quella società per capire se in base al nuovo report si è manifestato un miglioramento o un peggioramento del giudizio dell’analista. A titolo esemplificativo, se il nuovo rating è ‘buy’, all’apparenza il giudizio dell’analista è più che positivo. Se però il rating precedente era ‘strong buy’ risulta chiaro che la valutazione dell’analista è peggiorata in termini relativi mentre, invece, se il rating precedente fosse stato ‘hold’, si sarebbe avuto un miglioramento del giudizio. Nel primo caso, quindi, occorre cautela e prudenza per non incappare in un titolo che ha intrapreso un trend discendente. Nel secondo caso, la scelta d’investimento può essere vissuta con una maggiore serenità. A questo proposito emblematico è il caso del titolo Amazon. La società americana, leader mondiale nella vendita online di libri, ha visto il proprio prezzo passare dai 61 dollari del 17 maggio 2000 ai circa 20 dollari di fine 2000. La causa principale è da ricercare nei risultati del secondo trimestre 2000 decisamente pessimi (perdite raddoppiate e fatturato inferiore alle stime), confermati, tra l’altro, nei successivi due trimestri. Tra i 32 analisti chiamati in causa nella valutazione del titolo, la maggioranza (23) aveva una raccomandazione di ‘buy’, 8 di ‘hold’ e solamente uno di ‘sell’. Si tratta di Francois Parenteau di Parenteau Corp. che da Montreal aveva consigliato ai propri clienti fin dal 31 marzo 2000 di vendere il titolo. L’analista Holly Becker di Lehman Brothers, invece, aveva tagliato le proprie stime su Amazon a ‘hold’ dal precedente ‘buy’ in un report ‘Gettare la spugna su Amazon’ il giorno prima che Amazon annunciasse i cattivi conti del secondo trimestre. Ma la Becker non aveva consigliato ai propri clienti di vendere le azioni, aveva solamente ridotto il rating nonostante il titolo del report non avesse bisogno di commenti. Mary Meeker di Morgan Stanley, pur avendo comunicato ai venditori che difficilmente Amazon avrebbe battuto le proprie stime di fatturato e di utili, aveva pubblicato un report con una raccomandazione ‘outperform’ sul titolo. È un fatto che Morgan Stanley aveva organizzato per Amazon tra il 1999 e il 2000 due prestiti convertibili e la sottoscrizione di un prestito obbligazionario. Inoltre, Morgan Stanley era il market maker di riferimento per i titoli Amazon in quanto il 22% di tutte le azioni Amazon scambiate ai ‘blocchi’ nel primo semestre 2000 erano transitate tramite Morgan Stanley stessa. Può accadere che anche gli analisti più capaci e imparziali possano a volte essere influenzati inconsciamente dall’‘affetto’ nei confronti di un titolo da loro scoperto e lungamente supportato.

Una terza precauzione consiste nell’accostarsi con cautela ai report e, quindi, ai rating e ai target price fissati da quelle banche d’investimento o da quelle sim che hanno provveduto a collocare la società in sede di Ipo. In effetti, è abbastanza comprensibile che l’intermediario, che ha assistito la società al momento della sua entrata in borsa, abbia e continui ad avere nei confronti della stessa società un atteggiamento benevolo che si traduce nella produzione di report e ricerche con valutazioni e giudizi sostanzialmente positivi.

Target Price

il target price è il prezzo al quale, secondo la valutazione dell’analista, il titolo dovrebbe tendere in un determinato arco temporale. Spesso e soprattutto nei confronti delle Internet company, gli analisti distinguono all’interno dei propri report tra target price di breve periodo (entro tre mesi) e di medio-lungo (da tre mesi a un anno) termine. A questo proposito, molti ricorderanno ad esempio il report pubblicato a inizio 2000 dalla banca olandese Abn Amro dove si ipotizzava per Tiscali un target price a breve di 1200 euro (antes stock-splitting) e un target price a medio termine a 1500 euro (antes stock splitting). In ogni caso è fondamentale, al fine di ottimizzare il profilo temporale delle proprie scelte d’investimento, sapere se il target price è riferito al breve o al medio-lungo termine. Inoltre, occorre sempre sapere qual era il target price formalizzato dal precedente report. Nello specifico, se il TP precedente fosse stato inferiore, è chiaro che ne sarebbe risultato rafforzato il messaggio di positività che, invece, risulterebbe compromesso se la valutazione precedente in termini di prezzo fosse stata superiore. Sfogliando le ricerche di più analisti relative a una stessa società accade spesso di veder formulati ratings ma soprattutto target prices molto diversi tra loro. Quali i motivi? Partendo dalla considerazione che ogni analista ha una propria sensibilità e un proprio stile d’analisi, quello che a volte determina una differenza sensibile tra i target prices è l’adozione di diversi metodi di valutazione. L’esempio delle aziende Internet calza a pennello. In effetti, se per anni il criterio di valutazione più utilizzato è stato quello del calcolo del valore attuale dei flussi di cassa futuri (discounted cash flows) oppure quello dell’utile lordo prima degli oneri finanziari, delle tasse e degli ammortamenti (Ebitda), per le aziende Internet alcuni analisti hanno rivoluzionato l’analisi quantitativa adottando metodi sicuramente meno sofisticati e tradizionali quali a esempio il numero dei clienti, il numero di impressions o di page views. Tali metodi hanno portato a valutazione delle società Internet naturalmente molto diverse da quelle ottenibili con i criteri più tradizionali. L’adozione di questi metodi innovativi è, infatti, una delle cause delle stratosferiche performance che hanno contraddistinto le società Internet sia americane che europee nel 1999 e nel primo trimestre del 2000. Allo stesso modo, il progressivo abbandono degli stessi modelli innovativi di valutazione ha in parte condotto alla forte correzione che da fine marzo 2000 ha colpito i titoli Internet. In ogni caso, per investire con cognizione di causa e al fine di limitare i rischi è, quindi, fondamentale capire quale tipo di modello di valutazione è stato utilizzato dall’analista per determinare un certo target price. Più in particolare, ancora, quando si verificano forti movimenti nei prezzi dei titoli, come è accaduto nello scorso marzo quando si è verificato il pesante sell-off sui titoli della ‘new economy’, occorre sempre domandarsi se ciò porterà all’applicazione di nuovi criteri e metodi di valutazione. Se fosse, infatti, così, risulterebbe evidente come alcune società potrebbero avere valorizzazioni e, quindi, target prices molto diversi da quelli stabiliti fino a pochi giorni prima. Un esempio sotto gli occhi di tutti è quello costituito dalla valutazione degli Internet Service Provider (ISP) prima e dopo la caduta del NASDAQ.

Profit Warning
‘profit warning’, di chiara matrice anglosassone, indica l’annuncio dato direttamente dalla società in merito al fatto che le aspettative, degli analisti in termini di profitti aziendali e, quindi, di target price, saranno disattese. Si tratta, com’è facilmente intuibile, di un evento non positivo che viene vissuto come una sconfitta dalla società, il cui titolo spesso viene sottoposto a severe batoste borsistiche. Si veda a proposito l’andamento del titolo americano Palm, leader mondiale nella produzione di computers palmari. In occasione del ‘profit warning’ (letteralmente: avvertimento sui profitti) emesso in data 25 marzo 2001 e relativo alla previsione da parte della società di una sensibile diminuzione delle vendite di computers palmari nei prossimi trimestri a causa del rallentamento della domanda mondiale di computer, il titolo ha accusato una forte caduta che ha portato la propria quotazione da 16 dollari a circa 6 dollari in poche sedute (-70%).

Ma secondo l’esperienza americana le batoste sono ancora maggiori se la società, che prevede utili inferiori alle aspettative, non emette il ‘profit warning’ sull’andamento dei propri utili. In questo caso, infatti, la punizione del mercato è duplice e molto più severa: si vuole punire non solo gli scarsi risultati aziendali ma anche e soprattutto la mancanza di trasparenza da parte dell’azienda. In definitiva, quindi, il ‘profit warning’ può avere dei risvolti positivi tra i quali la possibilità di costruirsi un’immagine di credibilità con gli investitori che sono avvertiti per tempo delle difficoltà aziendali; di evitare procedimenti giudiziari da parte degli azionisti che si sentirebbero ingannati (se non avvertiti in precedenza) dalla pubblicazione di risultati al di sotto delle aspettative. Inoltre, il ‘profit warning’ risponde anche a finalità di informativa di mercato come richiesto dalla Sec (autorità di controllo americana) e permette di abbassare le aspettative dei profitti per i successivi trimestri. Non tutti i ‘profit warning’ sono portatori di notizie negative. In effetti, negli Stati Uniti le società comunicano al mercato anche quando i risultati aziendali sono decisamente migliori delle aspettative. In questo caso, spesso, il mercato premia i titoli della società già il giorno in cui l’annuncio di utili migliori viene fornito. Il ‘profit warning’, che fornisce importanti elementi di trasparenza al mercato, è tipico del mercato americano ove la consuetudine di rilasciare i risultati aziendali su base trimestrale porta con sé la focalizzazione continua sugli utili sia conseguiti che da conseguire da parte della società. L’Europa e l’Italia in particolare sono ancora in ritardo su questa strada sia perché i dati sono rilasciati in molti casi ancora su base semestrale sia perché la comunicazione aziendale e l’enfasi sui risultati societari sono meno sentite.

Lascia un commento